2017Q3宏观预测 | 隐忧已现经济或小幅下行-徐远的财新博客-财新网

展望3季度，预计货币政策稳健为主，地方债发行存在放缓隐忧，经济增速将小幅下行。

摘要

2017年2季度GDP增速达到6.9%，超出笔者季度初的预期（6.7%），主要原因是6月份工业增加值和下游销售强劲增长，与之相应的是6月份人民币贷款和政府支出的大幅增长有关。尽管数据超预期，但是隐忧已现，进出口、投资、房屋销售增速由增转降较为明显，CPI继续受食品拖累走低，PPI环比转负。展望3季度，预计货币政策稳健为主，地方债发行存在放缓隐忧，经济增速将小幅下行。

1 预测回头看：6月份超预期

2017年2季度宏观经济数据已经发布， 6.9％的GDP增速超出笔者6.7%的预期，6.9％的工业增加值增速也显著超出笔者6.2%的预期。其中6月份的工业增加值增速达到7.6%，大幅超过4、5月的6.5%，显示工业生产在6月显著改善。固定资产投资累积同比8.6%，略微高出预期的8.5%。

下游的数据显示6月份最终需求反弹强劲，社会消费品零售总额同比增长11%，超出4、5月的10.7%，6月汽车销售同比增长9.8%，大幅超出4、5月的6.8%和7.0%。工业增加值、社会消费品零售总额、汽车销售的数据都显示，6月份总需求显著反弹，导致经济增速超预期。

进一步的分析显示，6月份的社会融资总额大幅反弹。6月的社融总量达到1.78万亿，大幅超过4、5月的1.38和1.07万亿。其中，人民币贷款达到1.45万亿，大幅超过4、5月的1.08和1.18万亿。社会融资总量在6月份的反弹，与经济活动的反弹相一致。

此外，2季度的财政政策也很积极。一方面，政府债券存量增加1.89万亿，比1季度的3700亿大幅增加。另一方面，公共财政支出增速快于公共财政收入增速，财政刺激力度较大。比如，6月份公共财政支出增加19.1%，大幅高于财政收入8.9%的增速。

2 盛夏微寒，隐忧已现

2季度特别是6月份亮丽的数据下，不掩盖经济下行的隐忧，表现在四个方面。

首先，PPI已经连续三个月环比为负，考虑到2季度市场名义利率微微抬升，实际上企业实际利率是增加了。同时，CPI受到食品CPI为负的拖累，也一直较低，5、6月的CPI环比均为负值。物价指数的下降，显示内生总需求并不强劲，二季度经济数据的亮眼，并没有得到物价数据的支撑。

第二，进出口增速二季度以来一直在下降。考虑到全球经济增长将继续放缓，欧美经济可能已经过了本轮景气周期的顶点，出口增速并没有保障。

第三，房地产销售下滑，房地产投资有可能进一步下滑。依据历史数据，商品房销售是房屋开工面积高度相关。6月末商品房销售累积增速 16%，这个速度不算低，但是下行趋势明显。与之相应的是，房地产、制造业、基础设施的固定资产投资累计增速都在下行通道中。

第四，上半年财政支出增加快于财政收入增加，财政赤字的快速增加占用了下半年的赤字空间。此外，下半年地方债置换存在放缓风险。倘若货币政策保持稳健甚至略微偏紧，则政策支持的力度可能下降，导致经济下行。

好消息是，16年以来经济复苏明显，经过本轮景气循环，企业利润增厚，资产负债表改善，微观层面有一定改善，对 3季度经济景气形成一定支撑。

3 三季度前瞻：一稳当先，小幅下行

综合已有数据，2017年上半年宏观经济已经从景气周期的顶点滑落，笔者在一季度二季度初作出的“洪峰已过，景气中继”的判断基本成立，略偏保守，主要是6月份政策层面有所松动，保增长的权重加大，经济下行有所减缓。

展望三季度，预计货币政策继续稳健，边际上略微放松。财政政策的赤字空间大致给定，地方债的置换难度在加大，财政上可能出现略微紧缩的倾向。综合起来看，微观基础已经略微改善，宏观政策将继续保持稳健，经济增速将小幅下行，预计3季度的GDP增速为6.7%，CPI和PPI将继续下降，分别为1.2%和4.5%。

企业经营层面，尽管短期销售可能依然稳健，但是扩充产能应谨慎，增加库存要适度，要做好经济下行的准备，增加应对不确定性的弹性。金融去杠杆带来的风险并没有结束。

资产配置层面，谨慎防守是三季度的主题。

股市：看平。去年以来的景气循环和业绩改善已经被股市消化，地产、基建、家电、银行的股价已经经历过一轮上涨，进一步的上涨需要更多的基本面变化，或者风险态度的进一步变化，目前没有看到这样的迹象。

债市：看平偏多。由于货币政策稳健宽松，流动性紧张局面结束，虽然可能由于突发事件下行，但是总体上预计债市会伺机上涨。

大宗商品：看平偏空。大部分品种的调整已经或者将近结束，三季度经济基本面基本看平，大宗商品总体上呈波动局面。

成文于2017年7月21日

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