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2017Q3宏观预测 | 隐忧已现 经济或小幅下行

展望3季度,预计货币政策稳健为主,地方债发行存在放缓隐忧,经济增速将小幅下行。
 
摘要
 
2017年2季度GDP增速达到6.9%,超出笔者季度初的预期(6.7%),主要原因是6月份工业增加值和下游销售强劲增长,与之相应的是6月份人民币贷款和政府支出的大幅增长有关。尽管数据超预期,但是隐忧已现,进出口、投资、房屋销售增速由增转降较为明显,CPI继续受食品拖累走低,PPI环比转负。展望3季度,预计货币政策稳健为主,地方债发行存在放缓隐忧,经济增速将小幅下行。
 
1 预测回头看:6月份超预期
 
2017年2季度宏观经济数据已经发布, 6.9%的GDP增速超出笔者6.7%的预期,6.9%的工业增加值增速也显著超出笔者6.2%的预期。其中6月份的工业增加值增速达到7.6%,大幅超过4、5月的6.5%,显示工业生产在6月显著改善。固定资产投资累积同比8.6%,略微高出预期的8.5%。
 
下游的数据显示6月份最终需求反弹强劲,社会消费品零售总额同比增长11%,超出4、5月的10.7%,6月汽车销售同比增长9.8%,大幅超出4、5月的6.8%和7.0%。工业增加值、社会消费品零售总额、汽车销售的数据都显示,6月份总需求显著反弹,导致经济增速超预期。
 
进一步的分析显示,6月份的社会融资总额大幅反弹。6月的社融总量达到1.78万亿,大幅超过4、5月的1.38和1.07万亿。其中,人民币贷款达到1.45万亿,大幅超过4、5月的1.08和1.18万亿。社会融资总量在6月份的反弹,与经济活动的反弹相一致。
 
此外,2季度的财政政策也很积极。一方面,政府债券存量增加1.89万亿,比1季度的3700亿大幅增加。另一方面,公共财政支出增速快于公共财政收入增速,财政刺激力度较大。比如,6月份公共财政支出增加19.1%,大幅高于财政收入8.9%的增速。
 
2 盛夏微寒,隐忧已现
 
2季度特别是6月份亮丽的数据下,不掩盖经济下行的隐忧,表现在四个方面。
 
首先,PPI已经连续三个月环比为负,考虑到2季度市场名义利率微微抬升,实际上企业实际利率是增加了。同时,CPI受到食品CPI为负的拖累,也一直较低,5、6月的CPI环比均为负值。物价指数的下降,显示内生总需求并不强劲,二季度经济数据的亮眼,并没有得到物价数据的支撑。
 
第二,进出口增速二季度以来一直在下降。考虑到全球经济增长将继续放缓,欧美经济可能已经过了本轮景气周期的顶点,出口增速并没有保障。
第三,房地产销售下滑,房地产投资有可能进一步下滑。依据历史数据,商品房销售是房屋开工面积高度相关。6月末商品房销售累积增速 16%,这个速度不算低,但是下行趋势明显。与之相应的是,房地产、制造业、基础设施的固定资产投资累计增速都在下行通道中。
 
第四,上半年财政支出增加快于财政收入增加,财政赤字的快速增加占用了下半年的赤字空间。此外,下半年地方债置换存在放缓风险。倘若货币政策保持稳健甚至略微偏紧,则政策支持的力度可能下降,导致经济下行。
好消息是,16年以来经济复苏明显,经过本轮景气循环,企业利润增厚,资产负债表改善,微观层面有一定改善,对 3季度经济景气形成一定支撑。
 
3 三季度前瞻:一稳当先,小幅下行
 
综合已有数据,2017年上半年宏观经济已经从景气周期的顶点滑落,笔者在一季度二季度初作出的“洪峰已过,景气中继”的判断基本成立,略偏保守,主要是6月份政策层面有所松动,保增长的权重加大,经济下行有所减缓。
 
展望三季度,预计货币政策继续稳健,边际上略微放松。财政政策的赤字空间大致给定,地方债的置换难度在加大,财政上可能出现略微紧缩的倾向。综合起来看,微观基础已经略微改善,宏观政策将继续保持稳健,经济增速将小幅下行,预计3季度的GDP增速为6.7%,CPI和PPI将继续下降,分别为1.2%和4.5%。
 
企业经营层面,尽管短期销售可能依然稳健,但是扩充产能应谨慎,增加库存要适度,要做好经济下行的准备,增加应对不确定性的弹性。金融去杠杆带来的风险并没有结束。 
 
资产配置层面,谨慎防守是三季度的主题。
 
股市:看平。去年以来的景气循环和业绩改善已经被股市消化,地产、基建、家电、银行的股价已经经历过一轮上涨,进一步的上涨需要更多的基本面变化,或者风险态度的进一步变化,目前没有看到这样的迹象。
 
债市:看平偏多。由于货币政策稳健宽松,流动性紧张局面结束,虽然可能由于突发事件下行,但是总体上预计债市会伺机上涨。
 
大宗商品:看平偏空。大部分品种的调整已经或者将近结束,三季度经济基本面基本看平,大宗商品总体上呈波动局面。
成文于2017年7月21日
 
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