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3月30日晚上的直播,分为三部分:

一、回顾美欧银行危机的情况,梳理几家银行破产背后的个性和共性原因。
 

二、提炼危机的系统性成因,预判美国银行业、商业地产和实体经济的下一步走向。

三、分析美联储面临的政策约束和政策选择,对资产价格的影响,以及投资机会。

这次美欧银行危机并不小,硅谷、签名都是较大的银行,瑞信更是百年老店,是全球系统重要性银行。这次危机背后的原因不容忽视,既有管理不善的个体原因,也有系统性的风险因素。而且,风险并未解除,更多危机还在路上。

目前,美联储的政策空间并不宽阔,进入“走钢丝”阶段,能不爆发大规模、系统性的危机,就已经算是胜利。美国的信用收缩已经开始,美国经济大概率进入“滞涨”时期,资产价格进入“波段”阶段。

此次直播时间较长,内容较多,建议复习加深理解。

直播分享后,回答同学们关注的问题。


 

直播要点

Silvergate银行主要服务加密货币市场,随着加密货币价格的大幅波动,银行存款被动波动,波幅巨大。

Silicon Valley(硅谷银行)服务于初创科技企业,随着货币政策的大幅宽松和快速收紧,科技投资也大幅波动,也导致银行存款大幅波动。

Silvergate和Silicon Valley都大量配置长期债券,随着美联储的快速加息,债券价格快速下降,资不抵债加上客户突发提现需求,引发挤兑,导致破产。

Credit Suisse(瑞士信贷银行)是百年老店,是30家全球系统性重要银行之一,从2021年以来不断爆出巨额投资亏损,2022年年报披露“存在重大缺陷”,且可能无法弥补。此后,最大股东表示无法追加投资,引发恐慌性挤兑,导致破产。

美欧银行危机的共性,在于通胀和加息导致存款流失和资产价格下跌,差异在于欧洲银行更多源于经营不善和欧洲经济停滞。

欧洲经济的长期停滞,造成欧洲银行的经营逻辑正在发生根本性变化,从“高收益-稳健”转向“低收益-风险”,未来其他银行也可能发生类似变化。这是这个时代最重要的基础性变化之一。

美国银行危机的根源在于通胀和加息。通胀高企,加息导致存款流失,资产价格下跌,银行流动性困难和资产负债表受损,引发挤兑,从而破产。

本轮美欧通胀是1982年以来最高的一轮通胀,加息偏晚,加息速度非常快,引发长期资产价格快速的下跌,加剧了震荡和风险。

日本一直保持宽松的货币政策,通胀抬头但可控,且并未出现银行危机。30多年来,日本这次货币操作最为成功,正确吸取了过去的经验教训。

美国银行的流动性风险和资产负债表危机将持续。存款大幅流入货币基金,抬高负债端成本,而资产端超过40%配置于长期资产,价格因快速加息而大幅下跌。

商业地产由于租金和价格下跌,融资成本上升,是潜在的风险点。美国中小银行对商业地产贷款比例高,下一波危机也大概率受波及。

随着利率的快速抬升,美欧房价出现一定程度的回调。美国高利率短期很难下调,美国房价下降趋势持续。

美国地产销售已经出现明显下滑,办公室空置率上升,租金增速下行。

CMBS(商业地产的信贷支持抵押证券)融资额大幅下降,说明地产端的流动性也开始出现问题。

黑石集团(Black Stone)作为全球最大的另类资产管理机构,第一大业务板块地产,规模超过1万亿美元,2022年10月以来地产信托基金遭挤兑,2023年3月CMBS违约。黑石的挤兑和违约说明商业地产行业的风险已经开始暴露。

美国的中小银行,一方面存款流失比大银行严重,另一方面对商业地产贷款的份额更大,总体风险更大。

美国银行业目前净资产按账面价算是2.1万亿,按照市场价计算几乎为0,银行体系面临资不抵债的问题,这是美联储面临的约束之一。

伴随银行的流动性风险和资产负债表危机,银行会收紧信贷,引发经济衰退。

美国高通胀依然持续,主要驱动是劳动力成本,在工资-通胀螺旋下,美国通胀韧性很强,这是美联储面临的第二层约束。

美联储通过容忍一段时期的通胀,可以减少几乎4万亿美元的外债,全世界在为美国的通胀买单。

美国名义利率迅速提高,但实际利率依然为负,货币明紧实松,经济衰退也还没有出现。

在高通胀负利率之下,美联储可能还会加息,但本轮货币紧缩已经接近尾声。

美联储后续一边象征性加息抗通胀,一边向银行注入流动性缓解危机。经济大概率进入1970年代的滞涨阶段,通胀伴随衰退,并可能反复。

此轮危机和滞涨,日本和中国有机会独善其身。

日本货币保持宽松,通胀处于可接受程度,等美欧通胀回落,日本可能完美躲开金融危机事件,避开美国的收割。

2018年后,中国和美国的经济和金融关联逐步减弱,此轮危机中风险暴露小,出口会受影响,但对金融业的直接影响不大。

美股、美债进入波段时代,风险与机遇并存,但操作难度很大。

美联储加息进入尾声,但通胀还会持续,黄金和比特币有上行机会,但依旧是高风险资产。

中国换届完成,房产销售回暖,A股情绪有转暖迹象,股票有一定的波段机会,维持“股债均衡配置”观点,谨慎参与。

国内房产,一线、核心二线刚需可以配置,投资性房产可以等等,房地产税的推出,可能对房价形成冲击。

此次直播时间较长,内容较多,建议复习加深理解。

 

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徐远

徐远

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北京大学国家发展研究院金融学副教授。现世读书人,北大教书匠,身隐于闹市,心遁于远方。

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